A kritikus döntések hetei következnek

Az októberi minimumokat követően a globális részvényárfolyamok meredek emelkedésbe kezdtek. A fellendülésen belül is kiemelkedő eredményt értek el a ciklikus szektorok és a pénzintézetek. Megítélésünk szerint ez a folyamat a kockázati fellendülés tipikus, tankönyvi példájának tekinthető. Minden kockázatos eszköz erősödött. Az euró 2010. július 1-je óta nem látott mértékben erősödött az amerikai dollárral szemben napon belül, és minden kötvényt sikerült értékesíteni. Bár a fundamentális környezet enyhén javult, a kockázatos eszközök felfelé mutató trendjét elsősorban a remény éltette. A remény, hogy az európai tandem (Franciaország és Németország) október végéig megtalálja az európai adósságválság valódi megoldását. Az sem kisebb kérdés ennél, hogy a többi ország vajon hajlandó lesz-e követni a tandem által kidolgozott megoldást.

Az erős fellendülés három motorja

Először, csökkennek a globális makro adatokkal kapcsolatos negatív meglepetések. Különösen a reáladatok állják jól a sarat. A francia és olasz ipari termelés, valamint az amerikai foglalkoztatási adatok a konszenzusnál jobban alakultak. Úgy tűnik, még nem jelentek meg a hanyatló bizalomból eredő negatív visszacsatolási hurkok. A második mozgatórugó az Európai Központi Bank (ECB) által alkalmazott nem-hagyományos politikai intézkedések kiterjesztése, valamint a Bank of England folytatódó kvantitatív enyhítési politikája volt. A harmadik tényező az a nyilvánvaló előrelépés, amelyet a politikai döntéshozók a Dexia (egy francia-belga bank) bukása óta eltelt időben eddig elértek az euró-zóna bankrendszerének az újratőkésítése terén.

Fogy az idő

Miután a piacok elveszítették a Dexia iránti bizalmat, már a politikusok sem tudták a szőnyeg alá söpörni az adósságválságot. Az osztrák Erste Bank eredményei szintén jól szemléltették a helyzet törékenységét. A banki stressz tesztek során a bank hitelbedőlési csereügylet (CDS) portfoliója nem mutatott veszteséget. A piacok attól tartottak, hogy más bankoknak is lehetnek rejtett veszteségeik a CDS portfolióban. A Dexia belga és francia kormány általi megmentése megmutatta, hogy mára a politikusok is felismerték az átfogó intézkedések szükségességét. Végső soron minden áron meg kell előzni, hogy az államadósság-válság rendszerszintű bankválsággá terebélyesedjék. A "segítség" a tizenegyedik órában érkezett. Ezért a Dexia ügy elsőrendű prioritássá emelte a bankszektor újratőkésítésének kérdését.

De ki állja a költségeket?

Természetesen sok a bizonytalanság, különösen az újratőkésítés mértékével kapcsolatban. A közszájon forgó becslések szerint egy 100-150 milliárd eurónál alacsonyabb összeg mindenképpen csalódást keltene. Ez pedig azonnal elvezet a második kérdéshez: ki állja a költségeket, és milyen módon? A kérdésben eltér Németország és Franciaország véleménye. Az AAA hitelminősítését féltő Franciaország azt szeretné, ha az EFSF adná a pénzt, míg Németország az EFSF-et a legutolsó menedéknek tekinti, amelyhez csak akkor folyamodna, ha már teljesen egyértelművé vált, hogy a magánbefektetők és a helyi kormányok nem képesek feltőkésíteni a "saját" bankjaikat.

Sűrű politikai napirend

Az elkövetkező hetek politikai napirendje nagyon sűrű. Az eredetileg múlt hétre tervezett adósságválság-csúcsértekezletet október 23-ára halasztották. Akkorra az IMF véglegesíti a görög államháztartásra vonatkozó értékelését. A cél egy igazán meggyőző terv beterjesztése a Cannes-ban november 3-án és 4-én megrendezésre kerülő G-20 csúcstalálkozóra. Természetesen a bankok feltőkésítése nem az egyetlen napirendi pont. Fontos kezelendő probléma még a bajban lévő országok államkötvényeinek felvásárlására rendelkezésre álló források jelentős bővítése, valamint a görög helyzet egyértelmű és előremutató rendezése. A júliusban elfogadott 21%-osnál nagyobb mértékű adósság-elengedés kérdése szintén sok vitára ad okot a tagállamok között. A politikai döntéshozóknak a bátorság mellett némi szerencsére is szükségük van a sikerhez és a piacok meggyőzéséhez.

A G-10 index tanúsága szerint csökkennek a negatív meglepetések

A befektetők megadták az ártatlanság vélelmét a politikusoknak

A számos bizonytalanság ellenére azonban a befektetők jelen állás szerint még biztosítják az ártatlanság vélelmét a politikusoknak. Ez arra vezethető vissza, hogy a globális makro adatokkal kapcsolatos negatív meglepetések csökkennek (ld. a grafikont). A mi véleményünk szerint azonban sokkal inkább pozíciózárás, mint meggyőződés rejlik a háttérben.
Az euró-zóna részvényei drámaian alulteljesítenek és az értékelések a recesszió korszakát (bár nem a rendszerszintű kockázatok korszakát) idézik, miközben a felmérések szerint szélsőséges szinteket ért el az euró-zóna alulsúlyozása a globális befektetők portfolióiban, és a helyzet már-már a 2009. márciusi állapothoz hasonlít. Ezért bizonyos pozitív jelek visszacsalogatták a vevőket a túladott piacra.

Nem szabad figyelmen kívül hagynunk azonban egy további bizonytalansági tényezőt: a vállalati nyereségeket

További figyelendő bizonytalansági tényező a vállalati nyereség. Nem számolunk azzal, hogy az elmúlt év harmadik negyedévéhez képest emelkednének a vállalati nyereségszintek, sőt tartunk tőle, hogy el fognak maradni a várakozásoktól, különösen a ciklikus szektorokban.
Ne feledkezzünk meg róla, hogy a gazdaság lassul; a devizák nagyon változékony képet mutatnak, és a vállalati bizalom alacsony. Még nagyobb jelentőséggel bír a menedzsment nyilatkozata az árbevételről és a fedezetről. A 2012-es nyereséggel kapcsolatos elemzői konszenzust túlzóan optimistának tartjuk, és arra számítunk, hogy jelentősen csökkenni fog a következő hetekben.
Véleményünk szerint a vállalati nyereségek az idén nyáron elért csúcsok után mintegy 10-15%-kal fognak mérséklődni. Ez visszafogott előrejelzésnek tűnhet recesszió idején, de arról se feledkezzünk meg, hogy csak enyhe recessziót várunk Európában, miközben nem számítunk visszaesésre az Egyesült Államokban és 8% növekedést jelzünk előre Kínában. Ráadásul a nem-pénzügyi vállalkozások jó állapotban, erős mérleggel és rugalmas költségszerkezettel vágnak bele a hanyatló trendbe.

Aktuális pozíciók

Fenntartjuk a defenzív pozícióinkat; alulsúlyozzuk Európát, a pénzügyi és a ciklikus szektorokat. Továbbra is felülsúlyozzuk ugyanakkor a defenzív eszközöket és Japánt.

Jogi nyilatkozat:

E dokumentumban található információk kizárólag tájékoztatás célját szolgálják, nem minősülnek ajánlattételnek, különösen nem a tájékoztató alapján történő értékpapír kezelésével, vételével vagy eladásával kapcsolatos ajánlatnak, vagy értékpapír befektetési stratégiában történő részvételre vonatkozó felhívásnak. E dokumentum kizárólag a szakmai befektetőket célozza meg. Bár különös gondot szenteltünk e dokumentum tartalmának, annak pontosságáért, helyességéért, teljességéért, a - kifejezett vagy vélelmezhető - tartalmáért felelősséget vagy kezességet nem vállalunk. Az e dokumentumban szereplő tájékoztatást - előzetes értesítés nélkül - megváltoztathatjuk, vagy aktualizálhatjuk. Sem az ING Investment Management, sem az ING Csoporthoz tartozó egyéb vállalat vagy egység, sem azok bármely tisztségviselője, igazgatója, vagy alkalmazottja nem tartozik - közvetve vagy közvetlenül - jogilag vagy más módon felelősséggel az e dokumentumban közölt tájékoztatásért és/vagy ajánlásért. E dokumentumban foglalt tájékoztatás nem tekinthető befektetési szolgáltatásnak, sem egyedi befektetési-, pénzügyi- vagy jogi tanácsnak. Az e dokumentumban foglalt tájékoztatást csak saját kockázatára használhatja fel. Az olvasónak e dokumentum felhasználásából, vagy arra támaszkodó döntéshozatalból származó esetleges veszteségéért semmilyen - közvetlen vagy közvetett - jogi felelősség nem terhel bennünket, az e dokumentumban közölt információk alapján semmilyen követelés nem érvényesíthető. A befektetés kockázattal jár. Felhívjuk a figyelmét, hogy a befektetésének értéke emelkedhet és csökkenhet is, és hogy az alapok múltbeli teljesítménye, hozama nem jelent garanciát a jövőbeli teljesítményre, hozamra. A dokumentumban foglalt információk másolása, sokszorosítása, terjesztése előzetes engedély nélkül tilos. Az ezen nyilatkozat feltételeivel és kitételeivel kapcsolatban, valamint azok folytán felmerülő bármely kártérítési igény tekintetében a holland törvények az irányadók. Az e dokumentumban említett minden termék vagy értékpapír sajátos kockázattal és forgalmazási feltételekkel bír, amelyről az ügyletkötés előtt célszerű további tájékoztatást kérni. E dokumentumban foglaltak nem minősülnek ajánlattételnek, különösen nem a tájékoztató alapján történő értékpapír-befektetésre vagy eladásra vonatkozó felhívásnak olyan országokban, ahol ezt az érintett hatóságok nem engedélyezték. Konkrét tanács érdekében, kérjük, forduljon befektetési tanácsadójához.